《貨幣暗流 之 金濤銀浪何處尋?》

說到「貨幣暗流」,我們不由得想到美國量化寬鬆政策,在過去的五年時間,它就如同洪水猛獸般在全球到處流竄。但這一次,正如同我們對於前景預期未知的恐懼,QE退場的影響,最終市場的反應並不明確,但可以肯定的是對全球金融市場干擾是不可避免的,很顛簸。熱錢暗流的避險和趨利衝擊著新興市場,即便是成熟市場也難以倖免。


利奧波德.馮.蘭克(Leopold von Ranke,1795~1886年,十九世紀德國乃至於西方近代史最重要的歷史學家)說道:「歷史如實發生」,判斷過去的歷史得以指導當代世界的未來,並以此來說明歷史的演進過程。歷史就像是風吹過小麥田一樣,風行草偃,以致於麥田隨風陣陣起伏。


貨幣暗流歷史演進亦如是,我們從中國文化鼎盛的大宋王朝以銅幣本位制開始,開創了歷史上第一個紙幣的誕生;當中經過一個又一個新種紙幣的推出,然後到了明朝中葉銀本位制的白銀帝國五百年,直到歐洲大英帝國的黃金本位制。
貨幣暗流從東方到西方,第一次世界大戰(1914年)前,除了當時的中國是唯一維持本身銀本位體制的國家外,放眼全球幾乎都採取了大英帝國黃金體系──這是英鎊暗流遍佈全球的主要力量!
貨幣逐流傳千古、金濤銀浪不復還。作者說古道今,伴隨著精闢的解析,引領讀者尋覓貨幣暗流的金濤銀浪!





書 名:貨幣暗流 之 金濤銀浪何處尋?
作 者:陳文正
ISBN / EAN:ISBN 978-986-5812-24-9
定 價:320元
出版日期:2014年6月27日
語 言:繁體中文 (台灣正體)
裝 訂:平裝

目次
《貨幣暗流 之 金濤銀浪何處尋?》目錄
【不只是序】瞬息萬變的國際貨幣金融市場
【導  言】話說前頭
【第一章】清明上河圖
【第二章】以錢為母、以引為子
【第三章】肥了山羊、瘦了綿羊
【第四章】白銀帝國五百年
【第五章】如魚得水黃金劫
【第六章】打開潘多拉的盒子
【第七章】威尼斯商人
【第八章】倫巴街
【第九章】針線街的老婦人

作者簡介
陳文正
學歷:天津南開大學經濟學博士
美國喬治華盛頓大學會計碩士
美國奧勒岡大學商學院會計系學士
美國馬里蘭州會計師資格檢定考試及格

經歷:陽信商業銀行財務部協理
康和比聯證券投資信託公司執行副總經理
倍立證券投資信託公司總經理
全國農業金庫公司財務部經理
英國保誠證券投資信託公司研究投資部副總經理
玉山綜合證券公司債券部協理
玉山票券金融公司交易部襄理、副理、經理
玉山商業銀行業務部專員、信託部副科長

著作:《人民幣非霸不可》(商訊文化出版社)
《金融英文一本通──投資規劃》(台灣金融研訓院)
《解讀貨幣市場──趨勢、分析與實務》(台灣金融研訓院)
《貨幣市場──操作與實務》」(財團法人金融人員研究訓練中心)
《票券百科》(金錢文化企業有限公司)


推薦序
【不只是序】
瞬息萬變的國際貨幣金融市場


去(2013)年初我才剛剛出版了《人民幣非霸不可》一書,敘述了美元霸權的歷史淵源、自2005年開始的中美貨幣戰爭以及人民幣崛起。然而這一年來,國際貨幣間依舊紛紛擾擾,也讓我再次感受到欲罷不能,不吐不快。2013年中,黃金大幅下跌,中國大媽、台灣大嬸現象震驚國際,至今卻也是掩兵息鼓,不敵歐美投資銀行大鱷們的黃金租賃套利操作做空黃金。接著,美國聯邦準備理事會的量化寬鬆政策,似乎是將熄未熄,全球靜待美國的最後宣言之際,不料又發生了國會兩黨攪局,政府關門與發債上限的問題,以及量化寬鬆退場機制戲碼一拖再拖,使得全球金融市場,一會樂、一會悲,全球「貨幣暗流」則從此隨波逐流,擾亂了全球金融市場。


國際經濟金融市場是健忘的。才在不久的2007年美國爆發次貸危機,引發了全球金融市場的震盪,緊接著的歐債危機,更加拖延了全球景氣的復甦。不過,令人不解的是,無論多大的危機、風暴、衝突或是貨幣戰爭,帶給許多新興國家通貨膨脹陰影、經濟不景氣、超高失業率;然而,一旦危機解除,就如過眼雲煙,以美元霸權為依歸的分析師,他們的解讀就是利空出盡,馬照跑、舞照跳,其他國家就如同小媳婦一般,逆來順受、無怨無悔。難道全球化的結果,全球其他新興國家就是需要承受如此的不安,遑遑不可終日。過去在傳統的貨幣經濟學領域,最初發源於國際貿易往來,第二次世界大戰以前國際化的美好時光,他們以黃金或白銀作為支付手段,用以衡量金錢供應、國際貿易清算與貨幣價值。主流的貨幣數量理論認為,傳統銀行體系透過信貸的貨幣擴張效果,貨幣供給M2以會計存量觀念來說,是一個經濟體在特定時間的總存量,亦即是M2=貨幣基礎+貨幣乘數(流通速率)。


但是,現今的信用貨幣體制已經變得很不一樣了,自從尼克森拋棄了美元與黃金掛勾,美元信用本位制成為全球貨幣霸權。到如今,貨幣供應量除了來自於銀行體系以其信貸創造貨幣乘數外,中央銀行可以隨意印鈔票創造準備金貨幣,美其名為「量化寬鬆」。以致於現在的貨幣供給額M2就必須加上中央銀行量化寬鬆的變數:M2=貨幣基礎+貨幣乘數+量化寬鬆。這五年來,過去傳統的貨幣經濟學領域,已經被國際強權貨幣轉變成了名符其實的「貨幣政治經濟學」了。量化寬鬆成為了強勢貨幣的萬能工具,與鄰為壑從美元開始,接下來歐元、日元、英鎊等陸續實施量化寬鬆政策,僅僅是為了提振其國內景氣、降低失業率,完全不顧新興市場國家經濟是否處在水深火熱之中?


或許西方資本主義經濟學議題更多的是根植在科學理論上,數理為王、計量當道,而非在人類幸福與福祉的抽象性,往往稱之為在理性選擇的前提下的利潤、效益最大化,以及投資效益最佳化分析。但是人性並不只是如此理性,這樣的討論我們就必須回顧到18世紀初直到第二次世界大戰前,這段西方經濟繁榮的黃金歲月,繁榮的表象中隱藏著貧富不均與工人階級難以翻身的無奈。但這時候也出現了許許多多充滿熱情與人性關懷的政治經濟學家,包括如阿爾佛雷德‧馬歇爾(Alfred Marshall)關懷女性工作權及工人階級的生計、羅伯特‧吉芬(Robert Giffen)英國統計學家和政治經濟學家,作為每日新聞報(Daily News)的城市編輯,他不斷的發表文章揭露倫敦工人階級和女性生活的困苦無望,他說:「絕大多數受害者都是勤奮工作、省吃儉用、循規蹈矩的工人階層,即便有錢人大方捐獻慈善事業,但他們的美德卻遠遠不足以庇護工人們普遍的不幸。」


即便是在20世紀中,隨著全球經濟在自由化、國際化、科技化的引領之下,全經濟發展達到前所未有的繁榮與興盛,但緊接著的21世紀就是通貨膨脹的高漲與貧富差距的擴大。今年初,一位法國經濟學家湯馬斯•皮凱提(Thomas Piketty)出版新書《21世紀的資本》(Capital in the twenty-first century)。此書一發表就成為全球財經和政府領導人的關注重點,一時之間洛陽紙貴。在他從事豐富數據案例的分析之下,他的結論對於普遍認知具有非常深遠的影響。他說:「即便當今1%頂端最富有的美國人,仍然稍微低於法國大革命時的紀錄,但差距已經越來越接近了。」( 法國國王路易十六在1793年被推上斷頭台,導致1793年至1794年恐怖統治的產生,直到1799年拿破崙上台以後結束。)皮凱提觀點確認美國今日的經濟發展軌跡正如同18世紀後期的法國,貧富差距擴大,社會的動盪與不安達到了極點。


皮凱提尤其嚴厲看待美國近30來的經濟和貨幣政策,他的研究結果顯示,從億萬富翁到那些只不過是持有穩健的股票投資組合的富裕人群們,他們現在已經變得更加富有,而其他納稅人,倘若他們的大部分收入來自傳統的普通薪資收入,已經變得相對更窮。他在書中的論點也意味著,當今美國貨幣政策在Fed的量化寬鬆萬能工具的揮舞下,依附在國際貨幣強權的貨幣暗流正造成金融市場的動盪與不安,社會階層的分裂將只會更加劇烈了。無獨有偶的,最近台灣中央銀行也正開始關切「貨幣政治經濟學」了。首先,2014年5月3日中央銀行彭淮南總裁在哈薩克參加亞洲開發年會上發表演說,在談話中他除了感謝哈薩克政府與人民的熱忱款待外,話鋒一轉,直言當今國際貨幣存在的問題。他說:「先進國家紛紛採取對自己有利的貨幣政策,而對會員國卻產生鉅大的外溢效果,不利於區域的穩定與成長。」他接著說道:「新興經濟體已不斷面臨國外衝擊的影響,如果持續累積,也容易導致重大的經濟金融事件(指的是潛在的金融危機);許多人會因此而失去生計,貧富差距因而擴大,包容的成長成為排他的衰退(指的是零和遊戲),使過去所有的努力毀於一旦。」由此可知,總裁對於現今國際貨幣金融演變的擔憂溢於言表。


緊接著不到幾天的時間,立法院財委會立委們在5月21日視察中央印製廠,由總裁彭淮南等官員接待,出乎意料地,這時候中央銀行提供三份報告說明國際金融情勢,其中尤其是以洋洋灑灑長達40頁的「人民幣相關議題說明」報告,此一內容備受關注。這是中央銀行歷年來針對人民幣國際化議題出具最完整的研究報告。在報告中,他們做出從未有過的大膽預測,伴隨著中國的崛起,人民幣暗流在全球中央銀行外匯準備與金融市場中也將不遑多讓;3年後,人民幣極有可能超日趕歐直追美元,最快6年後,亦即2020年,人民幣即可與美元分庭抗禮,共享國際主要準備貨幣的地位。顯而易見的,中央銀行對人民幣崛起的論述已經將國際貨幣與人民幣議題指向「貨幣政治經濟學」的範疇,中央銀行對此的熱衷也就不令人意外了。相較於現今數理計量經濟與貨幣學範疇,他們的關注不僅僅是在於理性與感性的區別罷了,更多的是在於對人性的關懷與警示,深信在現存經濟金融體制不變之下,正義得以伸張,改善人類福祉與生活品質。對此我的看法如出一轍,這也正是本書討論的重點,也藉此與讀者分享在歷史上貨幣強權在政府的介入之下,貨幣暗流在全球金融市場扮演的角色,以及當今國際貨幣情勢變遷與盛衰交替。本書由於篇幅的關係,將分成兩部分,以上、下兩冊分別出版。


最後,得之於人者太多,在此無法一一銘謝。特別感謝家人在平日的支持與鼓勵,讓我能夠在無後顧之憂的情況下,盡情發揮所學。此外,也感謝分別服務於國際票券、兆豐票券的同業兼好友賴國棟總稽核與鍾俊達副理,在我們不定期的聚會中,能有機會暢談貨幣情勢與看法,受益良多。

________________________________________
書籍內容
【導言】話說前頭
我知道,這或許只是個偶然的意外。

如果你是個非常樂觀、充滿熱情與信心的小資上班族,你盼星星、盼月亮,期盼美好的未來,勤奮的工作好幾天,終於盼到了星期五,我也為你高興,所以替你準備了生活中最意外的一天。
今天是星期五,你期待週末的來臨,陽光明媚一日之際在於晨,因此比平常早起了半個小時,此時你的心情非常舒暢,於是以最快的速度起床,順手拿了牙刷、牙膏、洗臉毛巾,開啟電視一邊盥洗一邊看晨間新聞,正當你輕鬆愉快地走到電視機面前時,你最不願意聽到電視播報的新聞說些什麼?
一、    機車族現在最好儘快去加油,油價下週一預計上漲新台幣0.5元。
二、    油價漲、電價漲,電價明天開始調漲8.49%,每月用電超過500度以上者,每度電價江調漲0.47元到1.08元不等。
三、    泡麵業者為因應國際原物料上漲,將調漲泡麵價格,一碗泡麵的價格比一個便當還貴,而其他業者也將跟進調漲。
四、    高鐵票價將漲台北到高雄單程恐怕要貴了新台幣140元,台灣航空票價也緊跟著預定調整(此事你倒很慶幸,反正一年也不過旅遊一次)。
你的臉色煞時變得慘白,我知道現在你的心情突然盪到谷底,和一開始起床時的眉飛色舞截然相反。你很鬱悶,無精打采地出門走到附近的早餐店,心不在焉的準備點自己常吃的早餐。此時,你最不願意看到的情景又是什麼?
一、    驚訝地發現早餐店的三明治價格和昨天不一樣,連最便宜的一份火腿三明治也從25元漲到30元。
二、    本來30元一碗的肉羹,現在價格標籤改貼了35元。
三、    每天早上必買連鎖超商的咖啡今天開始上漲5元,除此之外,罐裝的鮮豆漿、米漿的價格也從23元漲為25元。
你瞬間失去了知覺,等你稍微恢復意識時,今天的早餐已經吃不出什麼味道,頓時感覺到心如刀割了。終於,你吃完早餐,騎上機車,踏上一天上班之途。當你走進辦公室,可以和其他人一樣埋頭苦幹。


即便如此,但你知道嗎?能安然的度過這一天的早餐時間,你已經為政府早先公佈的2013年度通貨膨脹率1.03%而心安理得,即便你早餐實際花的銀子並非如此。你為這樣的經濟數據創造了奇蹟,也為自己創造了奇蹟。但你還是不明白,怎麼看自己的花費都比通貨膨脹數據高,何以有如此無感的低通膨?事實上,每個人或家庭都有自己的開支花費帳簿,如果你用每個月或每年的花費明細,做好分類,剔除掉平常很少碰觸到的電子產品、旅遊和高單價奢侈品;再用政府通貨膨脹的分項做統計,自己所感覺到的通膨率肯定更高了。坦白說,我們每天汲汲營營努力工作,所賺取的就是政府以其信用背書,經過精緻特殊的紙張、加上機密的防偽設計印刷的紙幣。我們使用的1,000元紙幣的原始價值成本比小學生的獎狀,貴不了多少。當你今天一大早上班前吃了一份三明治早餐,突然發現貴了5元(原價25元調價為30元,漲了20%),但是我手上這張政府信用背書、印刷精緻的1,000元鈔票,卻無法保障這份三明治原先的價值,況且早餐店的老闆也有苦衷,因為他所進的原物料及水、電費都漲價了,更別說如果員工也要求薪水上漲啦!


但是,我們不得不說,所有紛紛擾擾背後的始作俑者,是曾於1969年至1974年擔任第37任美國總統的尼克森(Richard Milhous Nixon),他對全球國家的惡劣貢獻被忽視了,使得我們擁有更多的是無可奈何。自從1972年,尼克森片面宣佈美元拋棄與黃金掛勾,全球開始進入美元信用貨幣制年代,從此,美元「貨幣暗流」在美國聯邦準備理事會(Federal Reserve System, Fed)的推波助瀾之下,氾濫遍佈全世界,「通貨膨脹」成為人們日常生活中不得不承受之重。


尼克森的臭氧貨幣學
在人類歷史上,金錢與我們日常的食、衣、住、行、育、樂皆脫離不了關係;趨利避害是人類的天性,沒有了金錢,人們寸步難行,甚至挨餓、受凍,引發戰爭、飢荒。貴金屬是最早期的貨幣,信用如金、如銀,但在我們有生之年,錢的概念已非同日而語了。回顧在第二次世界大戰後,金本位制在美國主導的「布雷頓森林協議」中,已經垂死掙扎了很長一段時間,而它的存在不再有實質意義,黃金的貨幣功能逐漸式微了。1968年,尼克森當選為美國總統,美元的貨幣霸權在他的手上,發揮到了極致。1971年8月15日,尼克森乾脆就片面宣佈美元與黃金脫鉤,全球譁然,美元信用本位制於焉誕生,從此黃金作為貨幣流通的功能就完全消失了。這時候,除了美元,全世界的政府都使本國貨幣頓時喪失了內在的價值。


由於人們永遠也不會接受外國不兌現紙幣,所以不兌現紙幣永遠也不能支持我們對外貿易,美元就是作為這樣一種國際貨幣出現的。現在我們存活的世界是美元信用本位制,世界上所通行的、以美元作為世界上最重要的儲備貨幣、結算貨幣和外匯交易手段的一種國際貨幣體系。因此,除了美元之外,其他各國的貨幣必須和美元掛勾(或是你盯住以美元為主的一籃子貨幣,效果相同),不然的話,你的貨幣不能夠在全球其他國家做生意、投資或買賣商品。
你以為你在台灣的銀行戶頭裡有了幾百、幾千萬的新台幣存款餘額,可以在這裡過著富裕的生活,想買什麼、想吃什麼,就買什麼、就吃什麼;但是,一旦出境,如果沒有兌換為美元的話,你將會寸步難行,在境外,新台幣幾乎是一文不值。只要我們一踏出境外,直白地說,全世界只有一種貨幣,那就是美元,其他國家的貨幣也不過是美元的分身,分身脫離了美元,猶如魚離開了水,那就無法在全球其他國家立足了。


你或許不相信,於是反駁:「去年我去泰國旅行,在出國之前,只要到銀行櫃台拿出新台幣兌換泰銖,不一會兒,銀行櫃台就依照大廳上公告新台幣/泰銖匯率計算,馬上拿到我要的泰銖了。」沒錯!一般銀行會提供海外貨幣兌換服務。但是,你可能不知道的是,一般銀行外匯作業是以美元作為基礎貨幣,先將新台幣兌換成美元,然後再將美元兌換成泰銖,再把泰銖交給你。這就是在外匯市場所謂的「交叉匯率」,換句話說,沒有了美元/新台幣作為基礎貨幣兌換率,除非我們和境外政府簽訂了「貨幣清算機制」,例如像2013年初台灣簽訂新台幣和人民幣之間兩岸貨幣清算機制一般可以直接換匯,否則的話,想要兌換成成任何其他貨幣根本就不可能。這就是為什麼在台灣早期還沒有開放外匯管制時期,許多民眾想要出國洽公或旅遊時,銀行限制兌換美元,迫不得已之下,大家必須去地下金融或銀樓更換美元了。幸福的是,現在我們中央銀行擁有全球第四大外匯存底,僅次於僅次大陸、日本及俄羅斯,足夠應付我們任何的美元需求。


為了方便認知道美元信用本位制的始作俑者,我在這裡稱之為「尼克森臭氧」本位制,而現今談到貨幣理論的我都會稱之為「臭氧貨幣學」!我起這名字是想像著來自距地球表面20公里的同溫層下部的臭氧層,即便我們平常根本看不見或摸不著,但它吸收對人體有害的短波紫外線,防止它到達地球破壞生靈,但過多的臭氧卻是對大自然和人類有害。同理可證,美元信用本位制也是如此,現今我們生活的世界貿易、金融市場、商品市場和國際收支,在在都受到美元信用貨幣保護傘的保證,因為我們隨時可以拿新台幣在外匯市場兌換成美元,所以增強了人們對本國的信用貨幣的信心。然而,有利就有弊,美國將世界各國的命運與自己綁在一起,並占盡了好處,美國人總是吃到甘蔗最甜的那一節。在尼克森「臭氧貨幣學」,意味著就是自我強化機制,強者恆強、弱者恆弱。美國政府的目標是要保持市場經濟的活力,而要保持活力,別無選擇,那它們就得是不斷發行新的貨幣。如果經濟發展不如預期,沒有關係,可以持續不斷地印製新鈔票啊!儘管這一措施有助於支持美國國內經濟不至於下滑,但卻導致美元流動性大增,使得全球市場上出現流動性過剩,為下個金融危機的爆發儲備了充足的子彈──反正只要美元順勢貶值,我大部分的負債便一下子一筆勾銷,而你們其他國家的經濟如何水深火熱與我無關,我照顧不了全球那麼多人。


我們舉一個最極端的例子來說明,2000年,非洲南方內陸國家津巴布維(Republic of Zimbabwe),由於其大部分的勞動力資源外流,導致金融體系的崩潰。為了與國外買賣做生意和維護公共支出,津巴布維財政部狂印貨幣(Zimdollars),一時之間,太多的鈔票氾濫在國內市場,超額貨幣供給量導致超級通貨膨脹,貨幣急速失能,完全失去了商品購買力。到了2008年中,平均每1.3天,街上的一般商品價格就翻倍,官方公佈通貨膨脹率高達231,000,000%,為全球最高。無論任何國家,如果本國貨幣失去了美元的依託,政府印再多的鈔票也兌換不了美元,它的貨幣就毫無價值了,這就是尼克森的「臭氧貨幣學」,看不見、摸不著、無所不在,但強者恆強。


似是而非的謬論
說到「貨幣暗流」,我們不由得想到美國量化寬鬆政策,在過去的五年時間,它就如同洪水猛獸般在全球到處流竄。過去大家對Fed這鈔票有信心,相信Fed會謹慎承擔全球金融體系的穩定與安全。
但如今它大開方便之門,Fed印鈔票成本只花幾分錢,打開印鈔機日夜印製,貨幣信心開始動搖了,Fed所發行的債券其中有近半數是由海外投資人所持有的(如下圖顯示),全世界中央銀行開始質疑了,那麼這時候Fed應該給個說法吧?

 
這時候,或許就會有人辯稱Fed的量化寬鬆是聰明睿智的政策,因為它讓大家在過去五年都荷包滿滿,尤其是紐約、倫敦等主要金融中心的投資銀行家們,吃到了甜頭、拿人手軟,那就極力的抗辯說,Fed是如何英明、如何有遠見。經濟學家經常運用許多似是而非的理由,再加上虛偽似真的數據與理論,來達到宣揚經濟金融謬論的目的。最常見到的是,他們運用演繹法或歸納法列出重點概要,其中三段推論法是最常見的方式之一。三段式推論法的因果關係很簡單,它通常包括了兩個前提、一個結論,亦即在這兩個前提之下,所以想當然爾的結果發生了。三段論是傳統的「演繹推理」的核心,在那裡的事實是通過組合現有的前提,而相比之下,那裡的事實現況前提被反覆觀察「歸納推理」,最後確定做成結論。


在2012年10月FED主席柏南克(Ben Shalom Bernanke)否認了有關美國推出QE政策對新興市場金融經濟造成負面影響的說法。他對大家表示,Fed和其他發達國家實行的QE貨幣政策有助於刺激經濟增長,對發展中國家有利。在此,讓我們東施效顰一下,也試著運用三段論的方法學學偉大經濟學家們的謬論來為量化寬鬆辯護,看看我們如何去用邏輯推論:
因為(前提1.)中央銀行瘋狂的印鈔票。
又因為(前提2)他們印鈔票並沒有任何不良影響。
所以(結論3.)印鈔票對新興市場並沒有任何不良影響。
明眼人就看出來,這樣的論述過於簡化,問題就在於任何一個1.或2.原因,若都未能夠被懷疑者所接受,那麼至此,這整個推論就土崩瓦解了,原因很簡單,印鈔票刺激經濟本身就已經令人非議了,這就是大量製造臭氣影響大家的身體健康。


不僅如此,根據《彭博社》2014年1月16日報導,FED主席柏南克2014年1月底離職前,他在布魯金斯學會 (Brookings Institution) 主辦的論壇上說到:「我們認為目前對金融穩定性的擔憂,不應該影響 Fed 持續提供的貨幣寬鬆政策需求。」柏南克告別演說為量化寬鬆辯護,稱它對經濟有所幫助,且目前並沒有直接性的跡象顯示資產價格泡沫化。FED甚至舉出全球經濟數據佐證,他說道:「對於那些堅稱過去 5 年我們處於惡性通膨邊緣的人士,我想用今早的CPI 數據做個提醒,過去一年消費者物價指數揚升僅 1.5%,而Fed通膨目標為2%,通膨並非此政策的顯著風險。」


因此,我們再一次套用三段論方式來闡述他的謬論:
因為,FED擁有所有金融市場資訊;
又因為,FED從資訊看不到市場泡沫存在;
所以結論是,沒有所謂的金融市場泡沫問題。
柏南克神通廣大,推出的政策向來都是在美國絕對是「有利無害」的,全球其他國家只能自求多福了,在美國經濟亟需提振經濟的情況下,更令人不敢苟同的,他更會將量化寬鬆政策說得「天花亂墜」。其實,量化寬鬆有沒有負面影響?我們只要看看最近新興市場國家面臨的通脹壓力就明白了,尤其是中國正努力去感化捍衛金融市場穩定,以及避免不動產泡沫化,事實明明白白地擺在眼前,Fed的說詞簡直就是自欺欺人。通貨膨脹的惡果眾人皆知,如果站在普通人角度來說,因為普通人無論怎麼努力,上班族工資增長肯定跑不贏通貨膨脹速度,理性而言,我們當然會反對任何政府用多發一塊錢的方式來促進經濟發展的假象。反之,如果是金融銀行家或商人們呢?他們的財富增長速度往往超越通貨膨脹,由於美國利率走低幾乎為零(聯邦利率0到0.25%),新興市場股票、債券價格則不斷的走高(利率走低)他們拿著大把大把的鈔票,恰好可以擴大信用規模大舉利用手中的貨幣,形成全球資金暗流(熱錢),向新興市場湧入,進行囤積居奇,所以說,通貨膨脹正是他們獲取暴利的好機會。相對來說,新興市場國家在通貨膨脹的效應和投資管道不足之下,因此,推動著新興市場不動產價格不斷地飆升,受害程度不言而喻了。


美國QE退場底氣不足
由此得知,Fed的量化寬鬆政策的「有利無害」是如何地睜眼說瞎話。明眼人都知道,全球經濟景氣上處在恢復的初生階段,美國更是遠遠不到經濟穩健復甦的地步底氣不足,但全球股市和不動產市場卻已經屢創新高了。顯而易見的,美國和中國同時放緩刺激經濟措施的主要驅動力就在於泡沫的憂慮,並不是因為經濟增長足夠強勁(如下圖顯示)。
 
2014年新舊年交接之際,前後任Fed主席相繼發表談話。即將卸任的Fed主席在2013年12月18日最後一次新聞發布會上表示「Fed量化寬鬆政策反映了美國經濟取得了進展,但是還需要進一步改善,而如今Fed的方向旨在降低QE的寬鬆程度,朝向逐步退場的步調」。而新任Fed主席葉倫(Janet Yellen)卻是更明白地表示對經濟復甦力道的憂心。2014年2月初才坐上Fed主席位置,美國百年來第一位Fed女掌櫃葉倫在11日國會聽證會上表示,儘管經濟復甦尚未完全改善,她跟隨著前任導師柏南克的步調一致,她會採取步步為營(Measured Steps)作法,減縮QE的規模。他們都對於美國經濟復甦力道不太有把握,言下之意就是,美國QE退場底氣不足。


不過,天下沒有白吃的午餐,美國政府大膽又備受爭議量化寬鬆政策就是一項非典型的貨幣操作政策,很明顯的,這是人為操作。Fed主席僅解釋說沒有不良影響,並不表示未來不會出現更糟糕的後果。

現在我們回頭再來重溫一下剛剛似是而非的邏輯謬論,對現今FED量化寬鬆退場機制做一個三段論方式的謬論:
因為,FED量化寬鬆退場機制縮減購買債券規模;又因為,縮減購買債券規模對市場沒有重大的負面影響;所以結論是──退場機制對市場沒有重大負面影響。
同樣的在以上前提下,QE退場又是一場明顯的人為操作?是的。我們回到1981那一年,美國停滯性通貨膨脹就這在1981年達到高峰13.5%,美國FED主席保羅•沃爾克(Paula Volcker)努力對抗通貨膨脹,採取積極緊縮貨幣政策,上調聯邦利率(FED Fund Rates)從1979年11.2%至1981年6月高點的21.5%,直到於1983年才逐漸降低至3.2%。他是卡特(Jimmy Carter)和雷根(Ronald Wilson Reagan)兩位美國總統從1979年8月至1987年8月所任命的FED主席。他最被稱道的政績是結束整個1970至1980年代初在美國出現的高通貨膨脹。然而,當年沃爾克緊縮貨幣政策對抗通貨膨脹時,僅採取了調升聯邦利率的工具,並未由市場上回收貨幣,就已經達到目的了。


但這一次,柏南克卻又一次打開方便之門,採取非典型量化緊縮貨幣政策,直接反向操作向市場減持購買債券規模形同是在市場上回收貨幣。這不是人為操作,什麼才叫做是人為操作?資金暗流(熱錢)一旦釋出就如猛虎出林,後果很難想像。如今,Fed又要猛虎回籠,但牠已經不知所蹤了。QE本身並不一定是回到美國本土,它可能在全球新興市場、成熟市場,以開發、未開發金融市場到處亂竄,但也或許只是消失。熱錢會憑空消失了?對投資大眾來說似乎是不可思議,但原因很簡單,貨幣擴張讓乘數效果顯現,過去資金暗流(熱錢)一塊錢當兩塊錢,甚至當三塊錢來用;但現在貨幣緊縮政策的去槓桿化,使得貨幣乘數萎縮了,一塊錢只能當作一塊錢來用,因此,貨幣乘數的一塊錢,甚至兩塊錢,可以說就是消失得無影無蹤了。我們做一個比喻,就像是經濟過度發達導致環境污染,北極上空的臭氧層因此而逐漸稀薄進而空洞化一樣。


當投資者或投資者借入美元和新興市場購入當地貨幣資產,後者(新興市場)中央銀行發行本地貨幣,並使用美元購買美國國債,成為美元資產,就是現在所謂的外匯儲備,其結果就是新興市場的國際收支資產負債表的過張。然而,當資金暗流(熱錢)流動一旦逆轉時,則全球貨幣平衡由於乘數效果的影響,發生嚴重的緊縮效果。這種取決於資金暗流(熱錢)去槓桿化,對於長期依賴海外資金暗流(熱錢)來維持經常帳赤字的任何經濟體,都將是個無比沈重的打擊。美國FED柏南克臨別一擊的緊縮政策主導下,自2009年4兆美元資金暗流注入新興市場炒高資產價格從中獲利,而現在這之中的大部分資金將會再次流出來,資金部分消失在貨幣乘數的萎縮或另一部分回籠到發達國家市場裡。這是一個變化莫測的資金暗流逆轉,繁華間顯得太晚又太遲了。有些人說2013年5月Fed的預警,目的在放緩資金壓力和預先給金磚五國和更小型的新興市場經濟體幾個月時間的調整期,但同時也開啟了資金暗流逆轉的震盪,這是「Taper躁鬱症(Taper Tantrum)」的起因。全球處理危機(瞬間窒息危機)最專業機構IMF給予FED此種怪異的自戀症提出警告,他們說,「Taper躁鬱症就如同預示了更糟糕的事情即將發生」。


現今的放緩刺激(QE退場)通常是一個危險的作為。誰也不知道刺激創造了有多少熱空氣(熱錢,因為貨幣乘數)。一旦熱空氣洩漏出來四處流竄時,就有可能會導致一場大爆炸。過去Fed的緊縮貨幣週期往往引發新興市場金融危機,例如1997年的亞洲金融風暴,至今大家都還記憶猶新。想當年,葛林斯潘留給了伯南克一道難題──如何將利率政策回歸中性水平;到如今柏南克也將類似的包袱甩給了葉倫。過去不可一世的Fed主席葛林斯潘也不免誤判情勢,當他專注在整體市場的資產價格時,卻忽略了美國不動產市場過度熱絡,交易周轉率已經達到極限,市場泡沫的表面張力無法承載如此巨大的熱空氣,最終演變成了2007年美國次貸危機了。這幾年來,全球猶如沈醉在迪士尼卡通場景般的短暫歡樂快感,但現在大家要一起勒緊褲帶減少消費,首當其衝就是新興市場國家面對著不可預知的金融動盪。正如同我們對於前景預期未知的恐懼,QE退場的影響,最終市場的反應並不明確,但可以肯定的是對全球金融市場干擾是不可避免的,很是顛簸。熱錢暗流的避險和掏利衝擊著新興市場,即便是成熟市場也難以倖免,使得投資理財的動作要趨於保守了。


然而,無獨有偶地,過去幾年,中國應對美國次貸危機放寬貨幣政策,並推出一系列刺激經濟策施,同樣的造成資金氾濫的後做力,信貸擴張的苦果,以至於危機重重。如果我們說,美國量化寬鬆就如同鋪天蓋地的地下湖泊,在伸手不見五指的洞內靜靜地潛伏的資金暗流,那麼中國影子銀行和地方政府債務就像涓涓細流,在中國金融體系佈下密網如織的地下暗流裡,中國金融環境裡的影子銀行和地方政府債務就如同「悶燒鍋裡的肉丸子」隨時都會燒糊、散架的時刻,令人不由捏了一把冷汗。
當所有人同時償還債務時,結果只能是經濟衰退和通貨緊縮,並且債務問題會更糟糕,節衣縮食只能是自食其果。2013年6月第一次針對中國信貸擴張進行管制,造成銀行普遍性爆發「620錢慌事件」,由16家當時商業銀行組成報價銀行團的上海銀行間同業拆款利率(Shibor)就在6月20日隔夜拆款利率飆升到13.44%的歷史高點,7天債券質押式附賣回條件交易(中國稱之為正回購)利率最高達到28%,這時候隔夜拆款利率和7天期附賣回條件交易利率,雙雙創下了10年來新高,甚至超過2008年金融危機時期。


不過,從古到今「錢慌」現象卻是無所不在,特別是在千年以前這個繁榮鼎盛的大宋王朝,錢慌是個普遍現象。不同於現今中國錢慌事件,大陸總理李克強打擊的是氾濫的信貸歪風,而兩宋錢慌卻是朝廷一手主導造成的。從都城到沿海,再到江南絲綢魚米之鄉,「錢慌」一直都是趙宋王朝的夢魘。起源於唐朝中葉,一直到明朝才被白銀這個貨幣私生子療癒的「錢慌」,令人尋味的是,在兩宋時期頻頻發作,給這個朝代予以沉重打擊。


跨越千年的錢慌
從古到今跨越千年歷史,相對於現今中國的錢慌現象,它是跨越時空、無所不在。千年以前大宋這個繁榮鼎盛的王朝,錢慌是個普遍現象。許多學者根據深入考據研究,總結了兩宋時期的錢慌問題就在於銅錢外流、民間窖藏以及私鑄銅器盛行,這些就是公認造成「錢慌」的直接原因了。但同時,宋代的銅錢,按照宋人的說法,是「一朝所鑄、四朝共用」,它同時還是西夏、遼國、金國和日本的法定貨幣,這一點都不誇張。宋朝貨幣國際化的程度達到高峰,是不爭的事實。


即便錢慌的夢魘始終困擾著宋朝政府,中國第一次貨幣革命性的發展,「交子」紙幣的發明也是在這時候營運而生,這是全世界有史以來第一個不兌換紙幣的誕生。宋朝是到南宋時,錢慌使得銅錢開始大量退出流貨幣通領域,一方面是紙幣開始大量流通,以彌補錢幣之不足,繼北宋的「交子」之後,又出現了「關子」、「會子」等紙幣;另一方面,銅幣都沉澱在了民間,民間窖藏與私鑄銅器「錢慌」更為嚴重。宋朝政府內部銅錢不足,在外紙幣發行嚴重氾濫,長期處在了「銅錢重、紙幣輕」的不平衡狀態。結果「交子」紙幣的氾濫終究驅逐了銅幣的流通,但只要是朝廷鑄造銅幣及無所節制地超量發行紙幣,紙幣的發明也將成為雙面刃,幾乎都出現過錢多為患的現象,往往加遽了流通廣泛的紙幣貶值,通貨膨脹難以遏止。


無庸諱言的是,全世界第一次的貨幣危機當然也是發生在宋朝了,亦即「會子危機」。會子流通量之多,就像是江河潰提般滾滾大水在民間氾濫,驚慌的人們頓時如熱鍋上的螞蟻,物價水準爆漲如萬馬奔騰、一日三市。雖然朝廷採取了多種「提稱」會子的補救措施,直到南宋末年老百姓依舊是「聞」紙「色變」,宋代銅錢曾經遍布海外,但貨幣信心終究無法挽回了。歷史的重演何其相似,六百年前明朝也不惶多讓。大明寶鈔是中國貨幣史上第一次官方機構發行的全國統一紙幣。然而,錢慌如影隨形,紙鈔發行過多,明朝歷代黃帝連同整個官員體系一起掩耳盜鈴。貨幣措施在朝廷的漠視之下,一錯再錯,無視於貨幣貶值的真正原因,市面上棄紙幣而不顧,最終,民間百姓回頭擁抱具有內在價值的白銀貨幣,造就了中國「白銀帝國五百年」的貨幣史。


歷史殷鑑不遠,宋朝和明朝接二連三的貨幣發行危機,就是人民幣的前車之鑑。同樣的「錢慌」現象,許多蛛絲馬跡呈現出類似的矛盾。首先,這幾年來穩定強勁的人民幣和經濟刺激政策,讓許多新興國家相對輕鬆愜意地度過金融危機。中國的崛起在強大的經濟力量主導下,政府得以外匯管理機制使得人民幣在全球貨幣舞台上始終堅挺,自從2005年匯率改革以來,人民幣已經升值了35%。一方面,人民銀行外匯管制措施,全球離岸人民幣儲蓄存款存量約為1兆人民幣,相對於貨幣供給量M2人民幣97.42兆元規模來說幾乎微乎其微,僅占1%。強勁升值的人民幣加上較高的利率受到其他地方民眾的歡迎,持有人民幣成為最好的理財工具。譬如,台灣在開放人民幣存款業務以來,短短一年時間存款餘額就達到1826億元人民幣,大家爭先恐後的選擇人民幣存款,看到的就是理財獲利的機會,方法很簡單,只要在銀行把新台幣兌換成人民幣承做人民幣存款,你回家照樣過你的生活,但這筆存款在2013年全年升值幅度則高達2.91%,更遑論還有將近3%的利息收入了。


人們需要的是單純理財投資,簡單的存款獲利機會讓人民幣逐漸沉澱,由於境外銀行如台灣的金融機構缺乏人民幣回流機制,其可以不斷地將這些錢透過銀行間拆款市場,從甲銀行轉到乙銀行,再從乙銀行轉到丙銀行,而且,轉的速度非常快,比如說,平均每個星期都轉上一次好了,但就是回不到中國境內,從市場經濟的角度講,那就是沉澱了的錢。這種類似宋朝銅錢外流般對於資金流動性的發揮,一點好處都沒有。另一方面,人民幣99%的貨幣供給量停留在中國境內,「對外錢禁、對內超發」的現象和宋朝時期的貨幣政策沒什麼兩樣。幾年來,人民幣的氾濫隨著寬鬆信用的擴張,民間通貨膨脹雖然暫時得以控制,但卻造就了影子銀行和地方政府財政赤字泡沫,影響所及,境內本土性金融風暴警鐘聲四起,接下來會發生怎樣的危機?沒有人知道,搞得是人人自危。中國人民幣「海外重、境內輕」、「對外升值和對內貶值」、「通貨緊縮和資產泡沫」並存的境況,竟然與宋朝時期的困境沒有不同的地方。這時候的人民幣匯率政策,升值不好怕的就是海外貨幣沉澱,貶值也不行又擔心資金外流,陷入十分為難的處境。


相對於人民幣的窘境,美元就一副「死豬不怕火燙」的模樣,倚仗的就是全球超大的經濟體、成熟的金融市場和規模龐大的債券市場,美元流動性舉世無雙,就算是長期處在貶值趨勢之下,始終是全球投資人在避險、投資和持有的最佳選擇。諷刺的是,美國金融風暴幾年來也從未減損過這樣的美元霸權態勢,全球中央銀行持有超過六成的美元資產,竟然也不曾對美元失去信心。


鳳凰涅槃
這是一個與火有關的美麗神話。傳說中的天方國,有一對神鳥,雄為鳳,雌為凰。滿五百歲後,集香木自焚,復從死灰中更生,從此美艷耀眼、絕美異常,不再死亡。雄奇的大黑山上,全彩激光燈映射出長達數公里的時光隧道,以及漫天的雲彩,高達十米的烈焰從山頂噴薄而出,飛瀑飛流直下,在水與火的交融中,鳳在歌鳴,凰在和弦,演繹一部五百年前的神話。一個流傳千古的美麗傳說指鳳凰在火中重生,並得到永生,「涅槃」就是佛語中的死而復生鳳凰會老的,每次老的羽毛掉不掉,就無法自由飛翔,而每次換羽毛,都要將全身羽毛拔光,再等新的羽毛長出來,這段時間是無法飛,也沒有吃的,非常的痛苦,然而,這樣的輪迴差可比喻美好的未來是要經過自己不斷吃苦和磨練的。有如孟子所說的:「天將降大任於斯人也,必先苦其心志,勞其筋骨,餓其體膚,空乏其身,行拂亂其所為,所以動心忍性,增益其所不能。」


在此,我把中國貨幣經歷烈火的煎熬和痛苦的考驗,獲得重生,並在重生中達到昇華,如同鳳凰「涅槃」五百年;想當年正是明朝開國黃帝太祖朱元璋,貨幣政策風風火火的推動了,發行一種由中央政府統一印刷,並在全國發行流通的紙幣──大明寶鈔。但不久之後就發現,事情並沒有按照他希望的那樣發展。大明寶鈔的發行基本上是政府發行並強制流通的不兌換紙幣,只允許民眾持黃金、白銀向政府交換紙鈔,同時,政府發行紙鈔而不備金、銀本錢,也沒有鈔本,又禁止民間私自交易金銀,這一連串的貨幣措施,狠狠的打擊了紙幣的信心。不僅如此,這樣發行後不久,由於寶鈔發行毫無節制投放在民間太多,氾濫的貨幣供給量導致通貨膨脹,紙幣的貶值形同廢紙,最終只好作廢了。明朝在紙幣通貨膨脹的過程中,民間社會的經濟活動,某種程度上來說,幸好能夠仰賴著銅錢貨幣(甚至白銀)的庇護,如同大樹底下好乘涼,無論政府如何強迫執行紙幣的政策,民間還是能夠有塊淨土,在金屬幣與物價相對穩定之下,足以安穩過生活。


明成祖永樂之後,雖然名義上還遵從紙幣為主的貨幣政策,但紙鈔的貶值每況愈下。很難想像到的,就是白銀這樣「稱斤稱兩」,又沒品質保證的貨幣,竟然可以在中國流通,使用了明、清兩個朝代。自明世宗元年(1436年)首開「弛用銀之禁」,放寬民間百姓使用白銀貨幣,然後在穆宗龍慶初年(大約是1567年左右),「銀錢並行事」的貨幣流通雙本位制,從此確立了白銀貨幣的主導地位。由此可以說明,人們不再信任政府方便行事的鑄幣權,更甚的是,政府濫用鑄幣權來搶奪民間資源,以供朝廷的財政、軍事開支,人們對錢鈔貨幣的信心也深深打擊。無論政府如何強化紙幣措施,都只是自欺欺人,大家都擁抱黃金、白銀及銅錢等金屬貨幣,它們的價值相對於民間物價持續維持穩定。曾幾何時,如今美元霸權席捲全球,量化寬鬆政策貨幣氾濫,銀行家們依附著美元鑄幣權肆虐全球金融市場,人們是否毫無條件地維持對美元貨幣的信心?我對此不無疑慮。


五百年前中國貨幣變革由錢幣轉向為白銀,中國人民幣貨幣現今亦是面對著慾火焚身之時,一方面在境內的信貸泡沫危機岌岌可危;另一方面在境外美國Fed的QE退場促使國際資金暗流衝擊全球金融市場,中國首當其衝。五百年後,慾火重生,人民幣猶如疾風知勁草,在猛烈的大風大浪中,只有堅韌的草才不會被吹倒。


金濤銀浪不復還
貨幣之能事,猶如水能載舟亦能覆舟。一個挖空貨幣信心的國家和一個堅持維護貨幣信心的國家,哪一個將會獲得更廣泛的支持和擁護?瞭解了這一點,答案就很明顯了。貨幣逐流傳千古、金濤銀浪不復還。現今全球經濟兩大龍頭的緊縮貨幣政策,伴隨著憑空消失的貨幣乘數效應而造成了「錢慌」現象,使得全球金融環境處在難以預估的震盪。然而,翻開中國古代歷史,早在千年之前大宋王朝之時,「錢慌」就已經是普遍現象了。


那就讓我在這裡開始「說古道今」了!